自8月4日开始进入牛市第一期中的A、B、C下跌浪，目前正处于下跌C浪。估计2010年进入牛市二期（即慢牛期）

9月27日，周日。自1942年开始，标普五百指数在牛市第一年平均升幅只有38％，其中升幅最大是1982-83年，幅度达58％。2009年3月7日至今，道指升幅达53.3％，即2009年10月起美国股市有如鸡肋（食之无味，弃之可惜）。“买”有时，“卖”有时。去年10月是买入股票的时刻，今年10月相信是卖出股票的时刻。

G20峰会至今只能找出问题，却没有解决方法，例如环球贸易不平衡。至于怎样教中国人增加消费、美国人增加储蓄、改革金融体制方面，各国政府皆同意，至于怎样改却没有结论，退出刺激经济程序方面更出现意见分歧。至于全球暖化问题，美国国会仍未通过法案。“自由贸易”，大家嘴上都说好，但没有一个国家愿彻底执行。

正行生意难做人人靠炒

历史上只有政局不稳或通胀率上升期，金价才大升。但这次只因全球各国政府大量增加货币供应，形成这次金价上升得十分犹豫，而非一气呵成上升，令走势不易捕捉。2008／09年度（9月结）美国政府财赤高达15000亿美元，较上年度上升三倍，奥巴马估计下年度财赤仍达12600亿美元。

美国住房可偿付再融资计划 （Home Affordable Refinance Program）协助负资产者应付短期危机。这类贷款可以是楼价105％（即高出楼价5％），后来更改为125％。目前贷款人数高达600万，换言之，美国业主中超过600万家庭是负资产。今年8月被接管房产较一年前上升18％（较7月份少0.47％）。

美元弱势可刺激港股及本港楼价上升，例如1990至97年，2009年3月至今这次亦不例外。过去12月美国CPI是负1.5％，即联储局短期内仍不收紧银根。不过，美元汇价现在正在转强，而2009年3月6日至今全球股市平均升幅65％。分析人士如今分为两派，第一派认为金融海啸已过去，一切恢复正常，只是未来全球GDP增长率将为1945年以来最低。第二派认为美国经济将追随九十年代日式经济，虽然利率降至接近零，但消费者仍不肯借钱消费，因为他们在重建自己的资产负债表，努力减少贷款、增加储蓄。政府向金融体系注入的资金有90％流入投机者手中，情况有如九十年代开始投机者借入日圆（因利率低）用作利差交易或炒卖go-go项目，令日本成为全球投机性热钱的主要供应来源。无论你想炒什么，都可以从日本方面获得廉价资金供应。今年3月起你也十分容易借入美元去炒楼、炒股票，却不容易向银行借钱去开工厂或做正行生意。全世界已经进入“生意淡薄，不如赌博”，由于正行生意难做，人人从事炒业。

沪深300牛市一期的上升周期，由去年11月4日1606点开始，到今年8月4日3803点已结束，升幅达到136.8％。自8月4日开始进入牛市第一期中的A、B、C下跌浪，目前正处于下跌C浪。淡市莫估底，此乃我老曹一向所强调，因此不好问我老曹C浪底部在哪里？估计2010年进入牛市二期（即慢牛期），各位应知道无论升市或跌市的日子都较大部分人估计长，这方面各位要小心。

恒指反弹或已见顶

恒生指数超级熊市的大反弹由去年10月27日开始，受美股拖累，在今年3月9日恒指又再大幅回落形成双底，反弹高潮可能在今年9月17日恒指21929点（即略高于前跌幅50％）完成，后市进入太空漫步期──即无方向感的漂浮日子。至于道指是三大股市中最弱一个，由今年3月6469点才开始出现反弹，到9月23日9937点是不是反弹浪完成？我老曹从不预测浪顶在哪里，由市场自己告诉大家。自8月4日起A股表现较H股逊色，到了9月份，A股股价平均只高出H股股价18％，形成9月份A股抗跌力特强，理由是港股在8、9月份仍受美股影响，目前道指处于大反弹期。进入10月份美股会否转弱而影响本港H股表现，继而影响A股？非我老曹能够预知。只知道由流动性过剩及低利率所产生的上升动力，令内地A股指数在8月份见牛市一期的顶，不排除港股在9月份反弹见顶，美股则在10月完成大反弹。内地投资者极喜欢抄底及估顶，但抄底及估顶是极之危险行为。各位应学习如何追随趋势，而非抄底或估顶。股市无专家，只有事后孔明。去年11月到今年9月港股上升，乃大跌市后的正常反弹！1974年年中我老曹曾犯下最大错误，就是以为1974年5月1日恒指由290点上升到1974年6月17日的470点升幅61.5％是牛市开始。最后当股市由1974年6月到12月恒指再回落到150点时，我老曹失去80％财富。

投资者必须经常提醒自己“相反理论”。任何所谓利好或利淡因素，可能早已在市场上反映。

A股进入艰辛难行期

牛顿第三定律──For every action, there is a reaction（《财经》注：两个物体间的作用力和反作用力总是大小相等，方向相反，并且作用在同一直线上）。2007年升市带来2008年跌市；同样理由带来2009年升市，担心2010年出现跌市。去年11月起沪深300虽然进入超级大牛市，但没有客观因素配合（例如美股2007年10月起已进入熊市）。A股完成牛市一期中的上升周期后，便进入艰辛难行期，造成这个牛市二期十分难玩。不像1984到2007年的港股，巧遇美国进入减息周期及借钱消费期，可说得天时之利，加上中国政府宣布改革开放政策，即同时有地利之便。港股在过去二十年欠缺的只系人和（例如中英争端）。

今次中国股市虽然已进入超级大牛市，但欠缺天时（美元利率减无可减，美国人由借钱消费重返节约期）。未来A股走势将艰辛难行，绝非顺风顺水，例如面对利率上升期及各国政府的退市政策，即未来A股上升有赖企业纯利上升去支持，但美国经济已进入21世纪长期衰退（情况有如1990年起日本），你说怎么办？

从金价近日由1000多美元回落及油价由75美元回落，证明未来美国通胀压力仍然十分有限。

联储局在明年第一季前仍会购入15000亿美元按揭证券，协助楼宇做按揭；至于购入国库券计划，今年10月后便停止。美国这个89000亿美元的按揭债券市场，目前17％已由联储局持有。2009年1月到8月止美国所出售的新屋中，有35万间新屋是获联邦政府税务优惠，占总销量达80％，上述计划亦将在今年11月结束。在没有税务优惠之后，美国新屋销售情况如何？今年12月便知道。目前这个经济病人由“深切治疗室”重返“普通病房”，仍未有条件出院。明年第二季美国经济会否重返“深切治疗室”，抑或可以“出院”？仍未清楚。10月份股市开始反映分析界对明年第二季经济的看法，我们不妨留心观察。

美股走向低P/E期

我老曹是趋势信徒，认为透过量化宽松政策制造出来的反弹市已近尾声，未来日子股市系横行期；到2010年全球政府下一干预目标是怎样改善就业情况，再不是刺激股市上升。衰退是不是已经结束，还是中期调整？未来失业率仍上升，目前40％港人已进入贫穷线之下，55％仍系中产，富人（月入80000港元以上）只占5％。社会随着失业率上升而愈来愈两极化，愈来愈少人能分享经济繁荣；随着教育水平提升，读书再不是一条可以改善生活的路。

2010年失业率相信进一步恶化，即使经济已见底，未来亦只能出现U形反弹，不像股市出现V形反弹。

美国1952－61年私人消费只占GDP平均数约5％，六十年代才渐渐上升到10％；美国人的高消费期由七十年代才开始。如认为美国人喜欢消费不喜欢储蓄，只是近年的事。未来美国经济将由目前高消费时代重返低消费时代，主因是2008年美国人的人均收入扣除通胀后较1999年少20％。过去十年美国人保持高消费，主要来自借贷额上升。

至于中国人能否由低消费期进入高消费期？视乎未来许多客观因素而定。我老曹只知道一个国家由外需带动型经济转为内需带动型经济，面对的困难不少。

哈佛经济学家费尔德斯坦（Martin Feldstein）认为，2009到2019年是美国人降低生活水平的十年，因政府已负债累累，不能再进一步增加借钱消费。由于消费占美国GDP 80％，即未来十年美国GDP肯定进入低增长期；加上失业率长期高企，美股早由2000年高P/E期走向2019年低P/E期，情况同1990至2009年日本相似。

本文由香港《信报》财经新闻提供，为方便普通话读者阅读，略有改动。曹Sir智库及金句，请点击http://www.hkej.com/template/cho/jsp/cho_main.jsp