7月19日，周日。高盛第二季纯利34亿美元，是上市以来最多一季；而发放花红（注：奖金），平均每位雇员可获60万美元（当然不是平均分配）。另一方面，CIT却面对破产命运。两间都是金融机构，表现却可以这样极端！从通用汽车申请破产到比亚迪（1211）发展电动汽车引发股价狂升，证明宽松货币政策下，实体经济在萎缩而虚拟经济却极之吸引投资者。投资市场早已成为“梦工场”；从1987年股灾到1997年亚洲金融风暴、2000年科网股泡沫爆破到2007年金融海啸，泡沫一个又一个破裂然后由另一泡沫取代；投资市场甚至不再是投机，而是“赌”眼光，情况有如在赌场内开“大细”（注：即赌大小，一种简单而输赢都很快的赌法）。买中者赔双，买错者一无所有。

中国今年上半年出口减少22%，在新增贷款上升201%情况下，物业出售额上升53%。汽车销售上升17%、零售上升15%，令GDP第一季上升6.1%、第二季上升7.9%。估计第三季上升8%或以上、第四季上升9%，中国今年经济成功出现V形反弹（Too good to be true）。

图表不能分析指数

上周道指形成头肩顶后，在200天线获支持抝腰反升，估计本周挑战6月11日8877点。再次证明我地不能用图表去分析指数走势；分析指数走势仍以移动平均数最为有用。我老曹再次强调，图表只能用作分析个别股份走势。

至今恒生指数仍在16740至19162点之间浮沉，股市经过长期信贷扩张期后，在2007年10月出现信贷爆破，急跌至去年10月。在各国政府先后提供刺激经济方案后，全球股市先后回升。美国在利率跌至接近零后，道指亦从今年3月6日6469点回升到6月11日8877点；基于Last in, First out理论，本次股市最迟上升是道指，理论上最先回落亦应该是美股。从3月到6月的美股上升，到底是熊市反弹还是绿芽？假设美国住宅单位仍有超过一百万家，在未来四年内需重新订下供款条件（俗称A r m s ），新供楼负担平均上升。理论上，美国楼价在2012年前无法见底；何况美国失业率仍上升中，但6月份新屋动工量又回升，今年3月起采用的量化宽松货币政策，能否扭转美国经济大方向？

黄金交叉陷阱

　　我们这一代香港人好幸运，本港共经历过三次繁荣期。第一次由1967年到1981年，共十四年；第二次由1984年到1997年，共十三年；第三次由1998年至2007年10月，共九年。第一个上升浪恒指升幅高达二十六倍；第二个上升浪恒指升幅亦达二十二倍；第三个上升浪恒指升幅只有五倍。香港经济经过三浪上升后担心已进入A、B、C下跌浪，第一个巨型下跌浪由2007年10月开始到2008年10月结束；可能是巨型下跌浪中的浪A，跌幅达到66.5％。通常在大跌市之后未来十二个月，恒指可出现一段几大升幅的日子（例如1984年7月13日至1985年8月19日，恒指升幅达129.4％；1989年6月6日至1990年7月23日，恒指升幅76％；1995年1月23日至1996年2月16日，恒指亦回升68.3％；1998年8月13日至1999年7月5日，恒指升幅达到122％

；2003年4月25日至2004年3月1日上升68％。过去五次恒指大跌后的反弹平均升幅达到92％）。7月份亦出现恒指50天线升穿250天线讯号；如在熊市第三期出现，例如1998年8月13日恒指由6544点上升之时，政府动用1000亿元入市吸纳恒指成分股，不但成功击退国际大鳄，并令恒指喺同年12月出现50天线升穿250天线【图一】，确认牛市重临讯号后一直上升到2000年3月，这个牛市才结束。另一次升市从2001年9月21日恒指8894点起步，到2002年6月恒指50天线亦升穿250天线【图二】，但事后证明只是走势陷阱，恒指由2002年4月高位12000点回落到2003年4月份8331点低位，跌幅达30%。今年7月50天线又再升穿250天线，这次又会怎么样？

输二成要止蚀

经济周期告诉我们，股市波幅可以很大，任何投资者皆逃不出经济周期的影响。假如有人在1973年3月恒生指数1774点时入市，便要等到1981年7月先能打和（注：打平）（这个还未计金钱购买力在七年内的损失）。至于在1997年8月8日恒生指数16820点入市者，要等到2000年1月先打和。不幸的是2007年10月30日恒指31958点入市者，更加不知道几时先能打和（就好似在1997年第三季在本港购入普通住宅物业者，至今仍未打和）。

有人问如何解释亏损一旦达到20%便要不问理由止蚀？理由是亏损一旦达到20%，未来必须赚回40%先能打和。如果让亏损扩大到50%或以上，在未来必须赚回100%以上先能打和。如类似2007年10月到去年10月的大跌市，跌幅达到66%，更必须赚回133%先打和。情况好似烧伤皮肤20%面积仍有得救，一旦烧伤面积达66%便极之难救。因此，无论几时亦不容许在投资上亏损超过总投资金额20%。在经济向上周期如在高位入货，亦需等七年时间先能打和；如将经济向下周期投资者在高位入货，何时先打和（日本人已等了二十年、仍未打和）。

1973／74年及1981／82年二次香港经济大衰退后，虽然恒指由1974年12月至1976年3月从150点上升到465点（升幅210％），实体经济要到1978年先繁荣起来。至于1982年12月2日那次恒指由676点上升到1983年7月21日1102点，升幅63％，实体经济亦要到1985年先繁荣起来。这次恒指由去年10月27日10676点上升到今年6月12日19161点，上升79％，如香港经济是明年复苏，代表这次黄金交叉讯号是真的；反之便是另一次走势陷阱。各位应记住，股票市场不是一处经常好容易赚钱的地方（The market is not always that easy to take advantage of）。

债券先是赢家

1970年我老曹刚开始写文章，有前辈话香港是一个“发达容易、搵食（注：生存）艰难”的社会。现在回顾，真是好佩服这前辈的眼光。在1970年随便买一个住宅单位（当时五百呎住宅单位，只卖6万元）；又或买只大蓝筹股（当年恒生指数100点），今天已是一千几百万元身家的小富翁啦。1990年后发现日本人“保持富有”日渐困难，1997年后轮到香港人保持富有亦日渐困难；2007年后甚至美国人保持富有亦愈来愈困难。

市场开始把富人分类——有钱有智慧者，仍然可以继续富有下去；反之，只凭一时勇气乱博一通而一朝发达者，却面对淘汰，例如1997年的神童辉（注：早年曾参与地产发展，有“神童辉”之称的罗兆辉，失意香港商场后，一度烧炭自杀幸获救）就是典型有勇无谋者。2007年10月后的富人淘汰赛，便更激烈；在1997年时林行止提出我老曹都附和的意见——1997年起在投资市场应持盈保泰，因为自1997年起，香港已进入It's a hard life to be rich时代（保持富有愈来愈困难）。

世界银行宣布，今年全球GDP收缩2.9%，而不是年初估计上升1.7%。联储局已买入按揭证券共1.25万亿美元去阻止信贷收缩，今年秋天前完成购入3000亿美元国库券；但美国实体经济又怎么样？全球经济增长能力已被去年的金融海啸摧毁了。虽然今年上半年股市大升，但美国人仍不敢消费。世界银行主席佐利克写给G8的信认为，今年下半年经济仍十分严峻，同时亦不肯定复苏可以在明年出现。汇控（005）主席葛霖认为，虽然金融危机发生快二年了，但最恶劣的日子仲未过去！Federated Fund策略员Ross认为，今年3月到6月的美股上升是熊市反弹；估计标普500将今年每股获利只有40美元（如不计拨备，每股获利63美元）。标普500公司中有二百五十二家公司的“内幕人士”在过去十四个星期，都在大手出货（内幕人士买入同卖出的比例由3月份1比1上升到6月份9比1，是过去二年内最高）。假设标普500平均P／E（注：市盈率）十八点五倍，较过去三十四年平均P／E十六点八倍略为偏高。Jeremy  Grantham（GMO主席）认为，去年起我们正面对七只瘦牛，因2008至2014年美国企业纯利升幅极有限，当美股企业纯利进入低增长期，能否支持标普500嘅十八点五倍P／E？

战后美国人的借贷膨胀愈演愈烈，到2007年终于出现泡沫爆破。美国人由开始时只是借钱做生意，然后借钱买楼到最后借钱消费。到2005至2007年美国人更进入零储蓄率嘅时代。

不过，今年6月美国人储蓄率已重返7%，担心明年更进一步上升到9%。2003到2007年美国消费者共借入7万亿美元作为消费用，到去年已受不了，借钱消费已大减。现在美国一亿个家庭年平均收入只有4.3万美元，是不是可以长期支持？

类似2003至2007年式消费。美国5月份贸赤260亿美元，为1999年11月以来最少。入口减少0.6%，出口上升1.6%。

根据Ibbotson Associates计算，自1926年起美国股票平均每年回报率高出长期债券6.5%。假设10年期债券利率3.8厘，即标普500未来升幅必须可以媲美过去五十年（每年平均升幅9％），才可把资金留住在股市。美国经济自五十年代起，出现二个超级大牛市（只有1966到1982年是上落市），未来还可以吗？好多人或许没有留意过去二十年（1989年6月17日到2009年6月17日），标普500平均每年只能上升7.7%；反之，10年债券平均每年回报率达8.7%。股票喺过去二十年早已跑不赢债券了。

日本GDP曾二度大增

　　从1929到1932年期间，道指亦曾出现过110％反弹，然后又再回落至1932年。至于日经平均数从1990年至今，升幅超过20%共有八次，但现在的日经平均指数仍较1990年1月低75％。1990年起日本经济由高增长期进入低增长期，令一度高企的日本股市及房地产价格，进入长达二十年的调整期。由于日本居民的高储蓄率及拥有大量海外投资；加上政府实行低（或零）利率政策，过去二十年日本并没有出现类似南韩、泰国、印度尼西亚甚至香港的Ｖ形经济，只是慢慢地由灿烂走向平淡。

过去二十年日本GDP亦曾出现二次较大幅度增长期：第一次是由1995至1999年，为期五年，主因是日圆汇价由1994年的78兑1美元回落，资金从海外大量回流日本所引发；随着美国科网股爆破，2000年起日本经济又再次陷入衰退。第二次是2001年小泉上台后推行一连串金融改革；加上2004年起实施长期零利率政策，令日本经济自2003年起出现复苏，到2007年随着美国次按危机爆发而结束亦只有五年。

本文由香港《信报》财经新闻提供，为方便普通话读者阅读，略有改动。曹Sir智库及金句，请点击http://www.hkej.com/template/cho/jsp/cho_main.jsp